据21世纪经济报道，因经济和政治地位均颇为独特的巨无霸央企中信集团拟借壳中信泰富在香港整体上市，后者再次成为资本市场的焦点。
中信集团为何选择中信泰富？在2008年中信泰富遭遇澳元衍生品巨亏之前，中信集团在这家红筹蓝筹加身的子公司里并不具话语权，直至荣智健引咎辞职。
中信集团和中信泰富之间充满各种审时度势的交易。中信泰富的创始人荣智健是中信集团创始人荣毅仁之子。中信泰富原本是中信集团在香港最重要的平台，也是最国际化的一个子公司。
1996年，荣智健借香港回归之势要求增持中信泰富股权，如愿后通过巧妙的资本运作积累了巨额个人财富，三度荣登《福布斯》富豪榜中国首富，至今各方对股权转让原委说法不一。然而，中信泰富在1998年金融危机中股价骤跌，面临被强行平仓的困境。中信集团相助，让荣智健躲过一劫。
国有大股东的第二次救赎即2008年轰动一时的澳元衍生品危机，荣氏家族因此被迫淡出中信泰富，而中信集团通过救助方案对中信泰富的持股比例增至57.6%。
现在回过头来看，这次危机也是中信集团夺回中信泰富控制权从而启动整体上市的契机。2008年也正当中央吹响推动国有大型企业母公司股份制改造的集结号，时任董事长孔丹开始带领集团酝酿整体上市方案。囿于A股市场一块资产不能上两次市的规定，中信集团整体上市方案只能弃A股选H股。
中信泰富无疑是中信集团整体上市的最佳壳公司，中信内部在2009年就基本确定这一思路，不过在高层引发较大分歧。知情人士称，孔丹当时对国务院领导表示，不需要中央的任何资金支持，只要放中信去境外上市，可以再拿100亿美元回来。
此次中信集团H股整体上市获批，算是借了国企产权多元化改革的东风。在此之前，央企通过整体上市实现产权多元化虽为共识，但在具体操作层面遭遇不少阻力，直至十八届三中全会为国企混合所有制改革定调。
至今鲜有央企在香港整体上市，但此举符合中信集团作为中央窗口公司的独特性，对国资改革不具普遍意义。因注资庞大，中信管理层需在重组方案上做出创新，并平衡政府与少数股东之间的权益，尤其是前者的利益。
民众担心境外上市将大大提高国资流失的几率，虽然并无道理，但在短期内，中信整体上市的本质依然是国有资产的重新组合，政府依然保有绝对话语权。但由于担心小股东权益不能得到充分体现，香港资本市场对此谨慎乐观。
对中信集团来说，整体上市只是一个阶段性成果，在现有国资监管的大环境下，如何在整体上市的基础上对旗下盘根错节的混业进行分业经营及管控，并没有太多可以借鉴的经验。
中信借壳上市：市场忧虑承接非优质资产
近日中信泰富发布公告称，中信泰富拟以现金及发行新股方式，反向收购中信集团高达2250亿元人民币的绝大部分资产和股东权益，实现中信集团在港整体上市。这能否为方兴未艾的国资改革、国有资产证券化和混合所有制探索提供一个新思路，抑或为其他央企提供样板？目前尚有待市场的检验。
其实，中信集团通过反向收购的整体上市，能否给国资改革带来样板，关键要看其是否具有融资能力。央企自2010年始背负了巨额债务，透支了本世纪前十年聚敛的顺周期福利，进而使央企等在接下来的新兴城镇化和稳增长中越发力有不逮。
最近财政部表示未来6年新兴城镇化需42万亿元，且今后将探寻政府与社会资本合作的PPP模式，以及目前中石化等积极探寻吸引社会资本的混合所有制模式等，更多地透露包括央企在内的国企因肩负了前期经济刺激的巨额成本而难以再担大任。因而，不论是混合所有制，还是反向收购实行整体上市的国有资产证券化等，都内含典型的融资主导和经营风险分散诉求。
目前中信上市方案的融资功能似乎并不突出。目前的框架协议只规定了中信泰富新股定价为每股13.48港元，而其现金和新股的对价比例如何分配，新股发行中除定向增发外，是否还将向市场公开发行部分股票等细节，尚有待4月中旬的进一步披露。不过，鉴于中信股份目前持股中信泰富57.51%，以及为保证中信泰富至少有15%的流通股，中信泰富以现金为对价的比例可能料将可观，而现金对价的比例若过高，在目前国际投资者对人民币资产出现信用风险升水背景下，若中信泰富给出的现金对价过高，其能否融到足够的过桥贷款将是问题，即便能融到，成本也势将可观，并进而影响反向收购后中信泰富的估值。
同时，据公开资料显示，2008-2010年中信集团合并后的资产负债率分别为88.26%、89.72%、89.27%，且中信集团在2011年、2013年、2015年、2017年等面临年均50亿元以上的债务偿付高峰期，鉴于2011年中信集团为实施重组改制成立了中信股份，所囊括了绝大多数经营性资产中应承接了中信集团债务(否则也谈不上整体上市)；那么这次中信泰富反向收购或许谈不上是令市场兴奋的优质资产。
目前，一些投资者担心现行国资改革带有向市场分散国企高负债风险之诉求，尤其是中信集团这种很多业务已独立上市的综合企业，这给市场的印象是，其相对优质的资产能分拆上市，是因为这些企业承担了从这些子公司剥离出的非优质资产，导致母公司的资产质量普遍较差。是为瑞银给出沽售评级，以及大摩表示短期上行空间有限判断的缘由之一。
当然，中信通过反向收购整体上市的积极意义在于，若整体上市能借香港地区成熟的法治环境改善公司治理，构建完善的公司治理结构，使央企管理层真正嫁接职业经理人市场，无疑是值得肯定的，尽管反向收购后仅是中信股份资产整体装入中信泰富，中信集团则反过来成为新的中信泰富之控股股东，但至少中信集团成为了一个类似基金公司的资本运营公司，不能直接干涉中信泰富的具体运营，进而实现向资本监管的职能转型。
中信集团前世今生
据腾讯财经报道，中信集团的前身是中国国际信托投资公司（下称中信公司），成立于1979年。当时正值改革开放初期，邓小平约见工商界和民主党派人士，希望能围绕改革开放做一些实际工作，著名的“红色资本家”荣毅仁向中央提出了《建议设立国际投资信托公司的一些初步意见》，并得到批复，荣毅仁顺理成章成为第一任董事长兼总经理。成立之初，公司主要职能是引进外资解决经济建设资金问题。
上世纪80年代，中信公司异常活跃，在政策的扶持下，开始尝试多种创新业务，多元化发展的雏形显现。1990年中信收购泰富发展，更名为中信泰富，中信香港将资产和业务注入中信泰富，自此中信泰富成为中信集团进入香港的桥头堡，荣毅仁之子荣智健成为中信泰富的第一任“掌门”。
2002年，中信公司实施经营体制重大改革，更名为中国中信集团公司。2011年12月，经国务院批准，中国中信集团公司整体改制为国有独资公司，并更名为中国中信集团有限公司（下称中信集团”），注册资本为人民币1837.0263亿元，法定代表人常振明。
如今，中信集团覆盖金融与实业领域。其中，金融涉及银行、证券、信托、保险、基金、资产管理等行业和领域；实业涉及房地产、工程承包、资源能源、基础设施、机械制造、信息产业等行业和领域。截至2012年末，中信集团总资产达35657亿元，净资产2355亿元，全年实现营业收入3498亿元，净利润301.6亿元。
集团上市路漫漫
但中信集团高速的成长和多元化的发展，使得中信集团的资金流捉襟见肘，融资需求日益迫切。
中信集团在最新披露的年报中，难掩对财务前景的担忧。“在全球通货膨胀预期持续加强的背景下，劳动力、土地、资源能源等要素价格可能呈长期上涨趋势，将加大企业在建项目成本。若市场资金趋紧，集团投融资业务可能受到限制，进一步扩大经营规模可能面临融资和流动性风险。受各种不确定性的影响，投资项目的实际回报有偏离预期的可能性。”中信集团指出，在经营环境较为严峻的情况下，集团各项业务交易对手违约风险可能加大。集团的资产组合中，债权资产存在因债务人不能到期偿还而产生坏账的可能。
显然上市可以一劳永逸地解决融资难题，而这一动议最早出现在2008年。当时，中信泰富因涉足外汇期权合约导致巨亏，面临破产危机，中信集团火线救援，这一事件后来被认为是中信集团决定整体上市的导火索。此事之后，荣智健引咎辞职，中信集团在中信泰富的持股比例一跃升至57.6%。中信泰富此时显现出的“壳”属性，让中信集团萌发了整体上市的想法。耿直的中信集团也没有掩饰自己的企图，时任中信集团董事长的孔丹公开表达了整体上市的想法。
2010年，孔丹提出了境外上市的设想：“2011年实现中信集团改制并H股整体上市”。2011年中信集团的确完成了改制，并成立了中信股份作为上市平台。但是“由于市场原因”，上市计划未能成行。
但孔丹没有改变集团整体上市的想法：“改制上市从长期来说，不仅可以解决一个融资平台问题，更重要的是，作为一个上市公司，整体管理、经营都要上一个新的台阶。”
为尽快上市，在等待“市场原因”得以解决的同时，中信集团从自身条件着眼，做了多项准备，其中包括建立适应境外上市要求、覆盖全集团的信息披露体系。
在等待多年之后，中信集团终于等到了“天时地利”。
整体上市后的新挑战
在中信集团董事长常振明做出“预计年内可整体上市”的表态后，此事就一直备受关注。在公告发布前，一直存在多个版本的猜想，但最终出现的方案，仍显得别具一格。
3月26日公告显示，中信泰富董事会宣布，正在与中信集团和中信企管协商有关自中信集团处收购中信股份100%（中信集团持股99.9%，中信企管持股0.1%，而中信集团100%持股中信企管）已发行股份，中信股份是中信泰富的控股股东，持股占中信泰富已发行股份数目的57.15%。买卖双方在当天签订框架协议。
根据框架协议，转让对价预计将包含现金和中信泰富发行的新股。受限签署最终转让协议，代价股份拟按每股13.48港元发行并分配。发行价是经中信泰富与卖方参考 近60个交易日的市价后，公平磋商确定。截至3月26日，过去60个交易日，中信泰富的收盘价在10.71港元到12.66港元之间，溢价从6.48%到25.86%不等。
中信泰富董事会认为，潜在收购完成后，中信泰富扩大后的股本，扩宽的经营范围和更强的管理能力将增强中信泰富的实力，提高其竞争能力并充分把握中国经济的高速增长带来的机遇。中信泰富优化后的信用记录将会提高其融资灵活性，使其得以为各项业务融资。
这一上市方案的时间恰到好处，刚好在阿里巴巴放弃在港上市投奔美国之时，港交所在错失阿里巴巴后，接到中信团送来的大礼包，显然会有“失之东隅、收之桑榆”的欣慰。
至于是否能得到“人和”，还尚未可知，不过媒体报道称，因上市方案没有削弱中信集团的国有控股性质，高层对方案较为认同。
从国企上市的历史来看，通过向上市子公司注资的方式，来完成整体上市的情况比较罕见，银河证券首席策略分析师孙建波评论称，这一模式本质上是一种交叉持股，是国有企业混合所有制的一次实验。
据媒体报道称，中信集团整体上市的消息，已经引起了投资者的关注，中投公司和淡马锡正在与中信泰富接触，或为这一“蛇吞象”的交易提供资金支持。同时中信国际和摩根士丹利也在为这一交易奔走。
另有消息称，中信集团此番不仅要登陆H股，还要将总部迁册至香港。腾讯财经就此向中信集团内部人士求证，该内部人士没有否认这一信息。
如果迁册消息属实，那意味着香港将迎来一家中国政府掌握话语权的大型国有控股集团，中信集团多元化的业务无疑将给香港带来新的活力，这对面临“失魅危机”的香港来说，极具想象空间，但是香港本土企业可能也会面临来自中信集团的挑战，但这对早已适应了市场化竞争的香港来说，并不是个问题。
